Nouriel Roubini (Economista), Paul Krugman (Economista), Adair Turner (Economista) y Kemal Dervis (Economista).
Las políticas económicas no convencionales, implementadas para prevenir una depresión global, no produjeron un regreso al crecimiento sostenido. Por eso existe la sospecha de que las autoridades se quedaron sin instrumentos para sortear nuevas crisis o prevenir la deflacion.
Desde la crisis financiera de 2007 y 2008, los bancos centrales de las economías más grandes del mundo implementaron políticas no convencionales para estimular la demanda y reactivar los mercados.
Estas consistieron, por una parte, en recortar las tasas de interés hasta cerca de cero para bajar las tasas de corto plazo. Por otra, en algunos casos recurrieron a guiar las expectativas sobre la política monetaria anunciando que la senda de sus tasas de interés tendría cierta inclinación durante un tiempo que dependería de cumplir unas condiciones específicas de la economía y los precios.
Con el relajamiento cuantitativo, también expandieron sus balances comprando papeles tanto del sector público como del privado, para presionar hacia abajo las tasas de largo plazo. En China, el banco central disminuyó el requerimiento de las reservas bancarias, un instrumento en desuso en el resto del mundo. Por último, algunos –como Japón y la Zona Euro– optaron por tasas de interés negativas sobre los depósitos que les hacen los bancos comerciales.
Como esas estrategias no han producido un repunte firme y sostenido de la economía, se generó la sensación de que las autoridades se quedaron sin instrumentos para enfrentar el estancamiento, evitar la deflación y prevenir nuevas crisis.
Algunos analistas, como los de The Economist, consideran que la combinación actual de las políticas para estimular la demanda en esas economías es poco eficaz, porque asigna la mayor parte de la responsabilidad a las estrategias monetarias no convencionales. Otros piensan que algunas de ellas pueden resultar perniciosas, porque socavan la rentabilidad del sector financiero, como sostiene Nouriel Roubini, profesor de la Universidad de Nueva York, sobre las tasas de interés negativas; o porque distorsionan la asignación del capital y contribuyen a la formación de burbujas financieras, como opina Kemal Dervis, vicepresidente de la institución Brookings, acerca de las tasas de interés nulas o muy bajas.
Por estas razones, muchos quieren dar una mayor participación a la política fiscal. Los más osados plantean financiar el déficit público con emisión monetaria; entre estos están Paul Krugman, premio Nobel de Economía; Adair Turner, director del Instituto para el Nuevo Pensamiento Económico; y Kemal Dervis. Los bancos centrales pueden hacerlo comprando deuda emitida por los Estados en el mercado primario, o dando créditos directos a los gobiernos. Así, las autoridades podrían optar por disminuir los impuestos y aumentar el gasto, sin preocuparse por desplazar la demanda del sector privado.
El problema es que los mercados sienten pánico de la financiación monetaria de los déficits fiscales, por sus efectos desestabilizadores en el mediano plazo, tanto sobre la solvencia pública como sobre la inflación. Por este motivo, Turner propuso fijar reglas claras y crear instituciones para garantizar una utilización responsable y disciplinada de esta estrategia, que prevenga los desmanes del pasado.
Para que resulten más efectivas, las nuevas estrategias hacia el estímulo de la demanda deben darle un mayor protagonismo a la política fiscal y coordinarse entre los países más grandes. Por ejemplo, los movimientos de las tasas de interés de la política monetaria se deben acordar entre sí, porque de otra manera se corre el riesgo de incurrir en movimientos bruscos de las tasas de cambio. Estas fluctuaciones pueden dar al traste con el efecto estimulante de las nuevas estrategias, como opina Krugman. También pueden resultar perjudiciales para el comercio mundial, en la medida en que generan presiones proteccionistas o guerras de monedas.
En contra de los que piensan que la política monetaria se volvió ineficaz, Joseph Gagnon, del Instituto Peterson de Economía Internacional, argumenta que todavía es muy poderosa. En su opinión, la sensación de falta de poder no se debe al agotamiento de los instrumentos no convencionales, sino a que el impulso monetario no se ha usado en la magnitud requerida. Para reforzar su hipótesis, él explica que el relajamiento cuantitativo operó por tres canales durante la crisis: disminuyó las primas de riesgo, redujo la tasa de interés de intervención esperada y aplanó la curva de rendimientos, al absorber el exceso de oferta de papeles de largo plazo. En cambio, en la coyuntura actual, cuando las primas de riesgo no son las de una crisis y las tasas de interés esperadas por los mercados están próximas a las deseadas por los bancos centrales, el relajamiento solo opera por medio del tercer canal. Por este motivo, da la impresión de tener menos poder.
Desde su punto de vista, lo cierto sería que el relajamiento fuese un instrumento poderoso que, usado en mayor escala, habría obtenido mejores resultados. Según sus cálculos, el efecto acumulativo del relajamiento cuantitativo llevado a cabo por la Fed, por ejemplo, fue equivalente a un recorte de su tasa de interés sobre los fondos federales de 250 puntos básicos, cuando algunos macromodelos predecían que se necesitaba un recorte de por lo menos 500. Por eso, recuperar la actividad económica y el empleo tuvo lugar a un ritmo lento. Por una razón similar, es probable que el efecto del relajamiento cuantitativo en la Zona Euro y en Japón parezca ínfimo: se requiere que se realice en una escala mucho mayor para lograr las metas de inflación.
Hasta ahora los bancos centrales de esos países han usado el relajamiento cuantitativo de manera más bien limitada en relación con el potencial al cual pueden hacerlo. Además, solo el Banco Central de Japón compra acciones y en unos montos muy bajos. Recurrir a comprarlas en una escala mayor puede tener un alto impacto sobre la demanda, a través del efecto que puede incidir sobre su precio. Al elevarlo genera un efecto riqueza que estimula el consumo. Al mismo tiempo, reduce el costo del capital y facilita la financiación de las empresas, por lo cual incentiva la inversión.
Es probable que las autoridades todavía tengan instrumentos muy poderosos y eficaces. Así, deben dar una mayor participación a la política fiscal, tienen que utilizar las estrategias no convencionales en mayor escala, requieren adecuar el marco institucional para usarlas de un modo responsable y tienen que actuar de manera coordinada en el plano internacional.
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